投資金律 書評 Part 1

投資金律 書評 Part 1

The Four Pillars of Investing

(Lessons for Building a Winning Portfolio)

by William Bernstein

2009年7月 1版

第一部 關鍵一：投資理論

第一章 不入虎穴焉得虎子

第一章說了一個投資的重點，就是高報酬必然伴隨著高風險，我們常用過去數十年的股市表現來預期未來可能的股票投資報酬率，但在進行這個預期活動時，我們常忘了存活偏誤(Survival Bias)，我們是根據歷史上成功的投資表現來預期未來投資股市會一樣的成功，還有我們採樣的歷史過長，比方30年前投資1美元於股票，現在可能價值1,000美元，在這麼長的時間內總會有幾次巨大的崩盤，在這種崩盤下，能夠持續投資，才能得到最後的甜美果實，所以想要獲得巨大報酬，就必需要承受風險，風險就是價格的波動，所以你如果企求豐厚的報酬，就必須準備好承受一次又一次的痛苦損失，如果你不想痛苦，那就只能獲得像定存一樣的貧乏報酬。

[心得：很多人投資往往一開始小賺，後來開始小賠，之後大賠後，就開始決定不再投資，無法面對風險、承擔風險，如何能夠獲得巨大報酬？]

第二章 估量股市這頭野獸

艾文,費雪(Irving Fisher)是耶魯大學經濟系傑出教授，同時也是投資價值領域中重要學術論文利率理論(The Theory of Interest)的作者，投資學中廣為人知用於評價股票的股利折現模型(Discounted Dividend Model, DDM)就是他所提出來的，雖然他是一個這麼優秀的學者，但大家對他印象最深的還是在1929年10月股市大崩盤前夕，他宣稱，現在股價看來已到達了一個永恆不變的高原期，就在這位經濟學大師說了這段話的幾個星期後，股票市值跌了近9成，不過以上的重點還是股利折現模型，這個模型評估股票真正的價值來自於未來預期收入的現金，也就是預期未來現金股利的現值，既然是現值，那麼就要找到一個適合的折現率，或是叫貼現率，費雪用白話文的急迫性來形容貼現率，比方有兩個人，一個剛吃飽，一個已經餓上兩天了，前者對於再吃一個漢堡，沒有急迫性，所以對於再吃一個漢堡的貼現率就低，而後者則對吃一個漢堡有很高的急迫性，所以貼現率高，回到金融領域，費雪發現影響貼現率最重要的因素就是風險，當投資的風險愈高，所要求的報酬率愈高，反映到貼現率也就愈高。

為了讓DDM可以合理的使用，我們對股利的成長率做了恆定不變的假設，加上原先假設的貼現率，此時的股價就會是P=D1/(Ks-g)，這就是有名的Gordon Rule，經過移項後，Ks=(D1/P)+g，也就是貼現率會等於股息收益率(Dividend yield, D1/P)+股利成長率(g)，該式又稱為Gordon Equation，這裡所求出來的貼現率，其實就是預期報酬率，這條公式對於投資學來說，就像是重力定理對於物理學一樣，另外該篇文中也有提到一個我上課常常說的重點，有關股利成長率，其實就是公司的盈利成長率，或是股利成長率，三者成長率在模型的假設下會是一樣的，本書其實有一個重點，就是利用統計數據和投資學基本原理，深化你本來就有的正確投資直覺，第一章的重點其實就是欲得高報酬、必承擔高風險，而本章則是提了Gordon Equation，如果想要提高你的預期報酬率，你可以希望公司的股利成長率會提高，但似乎不太可能，所以你必需在股價低的時候，也就是P1低的時候買進股票，這時股利收益率增加，預期報酬率才有可能上升，所以在崩盤的時候要勇敢買進，而在股市達到高峰時，要賣出持股，但在這個時候，投資人都失去了誡心，而此時的貼現率卻又很低，人們在此時往往會忽略風險，會認為股市會持續上漲，因此願意用高價買入股票，追求那一點點的報酬率，而忘了崩盤可能帶來的風險，因為人們預期未來發生風險的機會較低，導致投資者對未來的貼現率也大幅降低。

[心得：這條金律也是很簡單的低買高賣，但用Gordon Equation來解釋倒是頗有新意]

第三章 市場聰明，你傻瓜

        這篇的結論只有一個，就是Fama的效率市場假說，過去真正擊敗市場的人實在少的可憐，文中提出的兩位選股高手—老巴跟彼得林區，在為數眾多的投資專家裡面，居然只有少數”特例”能擊敗市場，可見要打敗市場真的很難，而且對大型基金來說，因為資金規模過於龐大，基金在進場買進股票時，會拉抬買進價格，而要殺出持股時，會壓低價格，這就是衝擊成本(impact cost)，好了，那我們到底要投資什麼，就是被動型的指數型基金，也就是ETF，再利用擇時策略，多頭時增持股票或高風險型的ETF，多頭時則增持保守型或低風險的ETF，真是再簡單也不過的策略，但是我還是堅持建構自己的投資組合，否則投資哪有樂趣可言，至於最後是不是贏家，就等若干年後再告訴大家了。

第四章 完美的投資組合

    幾個重要觀念都是在交易圈朗朗上口的，比方在做資產配置時，隨著各類資產的報酬變動，每隔一段時間就要進行Rebalance，將配置比率回復到原始比率，這樣的過程其實就是賣出漲高的資產，並且買進跌深的資產，也符合漲多停利、跌深加碼的投資原則(資金控管精髓的運用)。

    至於資產配置上，作者提出認為在初建投資組合時，規模不宜過大，因為若是一開始就把本都賠光了，可能一世紀都賺不回來，再者，長債不應該為投資組合的一員，因為長債報酬極低，而且對於通貨膨脹的抵抗力極差，此外，也應該要配置國外股票，所以簡化你的投資組合，就是配置在美股、外國投資及短期債券。

    而股票的配置上，不應該全部都投入同一產業，因為隨著時代科技的進步，或是環境的變遷，產業更迭的速度加劇。